هل يمكن أن تكون MicroStrategy حوت البيتكوين مجرد مخطط بونزي متطور؟

بدأت التجارة الإستراتيجية تبدو أقل شبهاً برهان بيتكوين النظيف وأكثر شبهاً ببرج Jenga المالي بعيون ليزر برتقالية. اشترى المستثمرون MSTR مقابل سعر BTC الصعودي. والآن يتعين عليهم قراءة جدول الديون، وعائد STRC، و8-K، والتفاصيل الدقيقة التي تحول "0% دين" إلى مشكلة نقدية في عام 2027.

يمتلك مؤلف هذا المقال جزءًا صغيرًا من الإستراتيجية. وعندما تلقيت رسالة البريد الإلكتروني التي تفيد بأن مجلس الإدارة قرر إيقاف عمليات الشراء الكبيرة للبيتكوين مؤقتًا وإعادة شراء ما يقرب من 1.5 مليار دولار من السندات القابلة للتحويل بفائدة 0٪ مقابل حوالي 1.38 مليار دولار، لم يسعني إلا أن أهدأ.

أعني بالتأكيد أن الشركة أعادت شراء الديون بأقل من القيمة الاسمية ووفرت حوالي 120 مليون دولار مقارنة بالسداد الكامل، لكن التمويل جاء من إصدار STRC الذي يبلغ عائده 11.5%. لا يتطلب الأمر من عالم صواريخ أن يدرك أن هناك شيئًا ما يحدث هنا.

تستخدم الإستراتيجية أموال STRC المكلفة للتعامل مع الديون التي لم تكن مجانية حقًا

لذا فإن السؤال الأول الذي تبادر إلى ذهني هو: لماذا يستبدل مايكل سايلور الديون التي أظهرت فائدة بنسبة 0٪ برأس المال الذي يكلف 11.5٪ كل عام؟

لقد وجدت إجابتي في التفاصيل الدقيقة للمذكرات القديمة للاستراتيجية. كما ترى، كانت السندات القابلة للتحويل لعام 2029 تسمى ورقة مدتها خمس سنوات، ولكن كان لحامليها الحق في المطالبة بالسداد بالقيمة الاسمية في أواخر عام 2027.

تبلغ قيمة سهم MSTR 187 دولارًا، في حين يبلغ سعر التحويل حوالي 672 دولارًا. يوضح هذا التناقض الواسع أن الأوراق النقدية كانت خارج نطاق المال إلى حد كبير، وليس هناك إمكانية لأي مساهم معقول أن يأخذ الأسهم بمثل هذا المعدل.

وما هو متوقع في عام 2027 سيجعل الاستراتيجية تواجه جدار ديون بنحو 3 مليارات دولار خلال 24 شهرا. ومن خلال سداد حوالي 92 سنتًا لكل دولار الآن، تمكنت الإستراتيجية من تخفيف جدار الديون هذا والاستفادة من شهية التجزئة لشركة STRC خلال هذه الفترة.

ومن منظور عام، ستقوم الاستراتيجية بتحويل ما قيمته 6 مليارات دولار من الديون القابلة للتحويل إلى أسهم على مدى فترة تتراوح بين ثلاث وست سنوات. وفي حين أن هذا قد يحفظ الماء جزئيا، يبدو أن ما يفعله سايلور هو حل مشكلة السداد الفوري.

قد تتوقف القسيمة الصفرية القابلة للتحويل عن الوجود بسبب زيادة سعر السهم. سيتم تحويل الدين إلى حقوق ملكية، على افتراض أن عملة البيتكوين تزيد بما يكفي لدفع سعر السهم إلى أعلى من سعر التحويل؛ وبخلاف ذلك، يلتزم المصدر بسداد القرض أو تمديده.

إن STRC هي قضية دائمة ولن تختفي. ويؤدي هذا الإصدار إلى مطالبة ثابتة بالأسهم الممتازة بقيمة 10.7 مليار دولار أمريكي مع زيادة الأرباح، والتي تبلغ حاليًا 11.5%. لقد تم تخفيف قيمة البيتكوين كمساهمين عاديين، ولن يصبح ذلك ممكنًا إلا عندما تكون هناك زيادة كبيرة في قيمة البيتكوين فوق تكلفة رأس المال بعد التخفيف.

تفتح الإستراتيجية الباب أمام مبيعات البيتكوين بينما لا تزال تحمل رافعة مالية ثقيلة

ظهرت تفاصيل أكثر تحديدًا في 8-K. في الإستراتيجية، يُقترح بيع البيتكوين كمصدر محتمل لرأس المال. يعد هذا جانبًا بالغ الأهمية نظرًا لأن الشركة اكتسبت سمعتها باعتبارها "مجمعًا صافيًا" للبيتكوين. في السابق، كانت الرسالة الواضحة من STRC هي "أننا لن نبيع أبدًا عملة البيتكوين الخاصة بنا."

حاليًا، تعتبر عملة البيتكوين الفورية مصدرًا لتقاعد الديون بنسبة 0٪، في حين يتم إصدار الأسهم المفضلة الجديدة للأفراد بسعر فائدة قدره 11.5٪.

ولهذا السبب يصف بعض النقاد الهيكل بأنه دولاب الموازنة الشبيه ببونزي. مرة أخرى، ليست عملة البيتكوين هي في مركز المشكلة. النقطة المهمة هي أن مالكي رموز STRC قد يمولون متطلبات السيولة اليوم، بينما ستظهر التكاليف في الميزانية العمومية.

وفي الوقت نفسه، فإنه يشرح النهج الذي يتبعه بعض المتحمسين للبيتكوين لتمييز الأصل عن الأوراق المالية الأخرى المعنية. البيتكوين هي أموال لحاملها.

في حين أن أسهم MicroStrategy (MSTR، STRC) هي أوراق مالية للشركات. ولا ينبغي الخلط بينهم وبين بعضهم البعض على الرغم من مناقشتهم المشتركة المتكررة باعتبارها مقتنيات بيتكوين ذات رافعة مالية.

وبعد إعادة الشراء، يبلغ رصيد الدين حوالي 8.2 مليار دولار. ستظل حوالي 95٪ من أصولها مستثمرة في البيتكوين.

لا يمكن إنكار أن هناك بعض العناصر الإيجابية في التقرير المالي. على سبيل المثال، ينبغي أن يؤدي سداد الدين بأقل من القيمة الاسمية إلى التزامات مستقبلية أقل. علاوة على ذلك، فإنه يمكن أن يقلل المخاطر المرتبطة بتخفيف أسهم الأسهم بسبب التحويل. ستوفر إضافة سندات الخزانة الأمريكية عائدًا آمنًا لمزيد من تغطية تكاليف التمويل.

ومع ذلك، من الصعب إنكار ارتفاع المخاطر أيضًا. بعد كل شيء، كان السرد الذي كنت أتحدث عنه منذ زمن طويل هو: شراء، الاحتفاظ، عدم بيع البيتكوين أبدًا. لا أستطيع أن أقول أنني لا أشعر بالخيانة قليلاً.