أصبح استقرار آلة الديون الأمريكية أكثر صعوبة - إذًا ما هو المكان المناسب للبيتكوين؟

سوق الخزانة الأمريكية هو أساس النظام المالي العالمي. فهو يحدد معدلات الرهن العقاري، وتكاليف الاقتراض الحكومي، وإقراض الشركات، وسعر المال في جميع أنحاء العالم. لعقود من الزمن، عاملها المستثمرون على أنها السوق الأكثر أمانًا واستقرارًا على وجه الأرض.

ولكن بعد سنوات من انفجار الديون الحكومية، والمخاوف المتكررة بشأن السيولة، والتدخلات العدوانية المتزايدة من جانب بنك الاحتياطي الفيدرالي، بدأت وول ستريت تواجه احتمالاً غير مريح: ربما أصبحت سوق سندات الخزانة أكبر مما ينبغي، ومثقلة بالروافع المالية، وأهم من أن تتمكن من العمل دون دعم مستمر.

والآن، ومع تسارع إصدار الديون وارتفاع عائدات السندات، نشأ خوف مختلف داخل الأسواق المالية: ما إذا كانت السوق الأكثر أهمية في العالم ما زالت قادرة على استيعاب احتياجات الاقتراض الأميركية دون أن ينكسر أي شيء.

وقد تضاعف إجمالي ديون الخزانة القابلة للتسويق منذ عام 2018، حيث تجاوز 30.2 تريليون دولار بحلول نهاية السنة المالية 2025، وهو العام الذي عانت فيه الولايات المتحدة أيضا من عجز قدره 1.8 تريليون دولار، ودفعت، لأول مرة، أكثر من تريليون دولار من الفوائد على ديونها العامة، متجاوزة الإنفاق الدفاعي والرعاية الصحية في دورة ميزانية واحدة.

يضيف تقويم إعادة التمويل المزيد من الضغوط: ما يقرب من 3 تريليون دولار من الديون المستحقة المستحقة في عام 2025 وحده، وكلها تتطلب مشترين جدد، كما أن مجموعة المشترين الذين اعتادوا التعامل مع هذا العبء تتضاءل بشكل مطرد.

فقد خفضت البنوك المركزية الأجنبية حصتها من حيازات سندات الخزانة، وأمضى بنك الاحتياطي الفيدرالي، بعد توسيع ميزانيته العمومية إلى 8.5 تريليون دولار في ذروة عام 2022 من خلال جولات متتالية من التيسير الكمي، السنوات منذ محاولة تقليصها.

وقد ترك ذلك الأسواق الخاصة، بما في ذلك صناديق التحوط، ومديري الأصول، والمستثمرين الأفراد، ومصدري العملات المستقرة بشكل متزايد، لاستيعاب الطلب السيادي والبنوك المركزية الذي تم التعامل معه ذات يوم.

عندما بدأ سوق الديون في حاجة إلى الدعم

وكانت العلامات التحذيرية تتراكم منذ سنوات. وكان تجميد سوق الريبو في سبتمبر/أيلول 2019 أول إشارة حقيقية إلى أن شيئا ما تغير تحت السطح: فقد توقفت أسواق التمويل القصير الأجل دون سابق إنذار، واضطر بنك الاحتياطي الفيدرالي إلى ضخ سيولة طارئة في غضون أيام.

وجاءت الحلقة الثانية والأكثر إثارة للقلق في مارس/آذار 2020، عندما أدى ظهور مرض فيروس كورونا 2019 (COVID-19) إلى تصفية جماعية لأوراق الخزانة، حيث قام المستثمرون المؤسسيون ببيع "الأصول الأكثر أمانا في العالم" إلى جانب كل شيء آخر بينما كانوا يتدافعون للحصول على النقد بأي ثمن.

إن ما وصفه باحثو معهد بروكينجز في وقت لاحق بأنه تبخر سيولة سوق السندات أجبر بنك الاحتياطي الفيدرالي على القيام بعمليات شراء طارئة ضخمة وغير مسبوقة لاستعادة أداء السوق، وهي التدخلات التي نجحت ولكنها شكلت أيضًا سابقة ثبت صعوبة التراجع عنها.

خلف تلك الأحداث الضاغطة الحادة، هناك سمة هيكلية لتداول سندات الخزانة الحديثة التي أصبح المنظمون قلقين بشأنها بشكل متزايد. أصبحت صناديق التحوط لاعبين رئيسيين فيما يعرف باسم التجارة على أساس العقود الآجلة النقدية، وهي استراتيجية مراجحة معززة تستغل الفروق الدقيقة في الأسعار بين سندات الخزانة وعقود الخزانة الآجلة من خلال الاحتفاظ بمراكز السندات الممولة بالكامل تقريبا من خلال اقتراض الريبو لليلة واحدة.

بحلول مارس 2025، تجاوزت مراكز العقود الآجلة القصيرة الأجل لصناديق الخزانة للصناديق المدعومة بالاستدانة 1 تريليون دولار، وهو أعلى بكثير من مستويات ما قبل الوباء، مع تجاوز أكبر الصناديق التي تحمل نسب رافعة مالية 18:1 وفقًا لمسؤولي بنك الاحتياطي الفيدرالي.

وفي نوفمبر/تشرين الثاني 2025، أشارت محافظ بنك الاحتياطي الفيدرالي ليزا كوك رسمياً إلى هذا الترتيب باعتباره نقطة ضعف نظامية، محذرة من أن المواقف على هذا النطاق تجعل سوق الخزانة أكثر عرضة للتوتر إلى حد كبير.

وكان إعلان التعريفة الجمركية في إبريل/نيسان 2025 بمثابة اختبار لهذا التقييم على الفور تقريبا: فقد تدهورت السيولة بشكل حاد في غضون أيام، مما أثار تكهنات حول تدخل بنك الاحتياطي الفيدرالي قبل أن تستقر الظروف في نهاية المطاف.

وقد تم تصميم مرافق إعادة الشراء، وبرامج السيولة الدائمة، والمشتريات المستهدفة لتحقيق الاستقرار في تلك الأحداث كأدوات طوارئ، ولكنها أصبحت منذ ذلك الحين سمات متكررة للنظام.

ماذا يعني سوق الخزانة المتوترة بالنسبة للجميع

معدلات الرهن العقاري هي المكان الذي يصبح فيه هذا النوع من الضغط الهيكلي ملموسًا بالنسبة للشخص العادي. يتتبع سعر الفائدة الثابت على الرهن العقاري لمدة 30 عامًا عائد سندات الخزانة لمدة 10 سنوات عن كثب، وهذا هو السبب في أن رفض سعر الفائدة لمدة 10 سنوات الانخفاض إلى أقل من 4.3٪ خلال معظم عام 2025 وحتى عام 2026، أدى إلى إبقاء أسعار الفائدة على القروض السكنية أعلى بكثير من 6٪ حتى بعد أن خفض بنك الاحتياطي الفيدرالي سعر الفائدة القياسي ثلاث مرات متتالية.

لقد تم الآن الانفصال بشكل أساسي بين سعر الفائدة القصير الأجل للبنك المركزي والسندات الطويلة، مما يدل على انشغال سوق السندات المتزايد بمعروض الديون على الإشارات النقدية قصيرة الأجل من بنك الاحتياطي الفيدرالي.

وعلى المستوى الحكومي، تعزز الأرقام نفسها بطرق وضعها مكتب الميزانية في الكونجرس بمبالغ محددة بالدولار: فمن المتوقع أن ترتفع مدفوعات الفائدة من تريليون دولار سنويا في عام 2026 إلى 2.1 تريليون دولار بحلول عام 2036، مع سيناريو بديل حيث تدفع العائدات المرتفعة بشكل مستمر هذا الرقم نحو 2.2 تريليون دولار.

كل دولار