安克雷奇警告称，如果比特币价格上涨，比特币收益率交易可能会限制涨幅

Anchorage Digital 表示，比特币备兑看涨策略可以为 BTC 持有者产生综合收益，但前提是严格遵守纪律。该公司的新研究警告称，卖出比特币可以缓冲市场疲软时的下跌，但当比特币进入剧烈的牛市阶段之一时，就会大幅限制涨幅。

该分析由 Anchorage Digital 研究主管 David Lawant 撰写，通过 Deribit 隐含波动率表面的每小时模拟，研究了比特币的系统性备兑看涨期权书写情况。安克雷奇表示，这项研究在 2021 年 10 月至 2026 年 4 月的数据集中对每个可能的切入点进行了超过 37,000 次单独的回测，这使其成为定义 BTC 期权收入在哪里发挥作用以及在哪里中断的更详细的尝试之一。

安克雷奇测试比特币收益策略

安克雷奇认为，比特币期权已经从一个利基衍生品领域转变为一个与机构相关的市场。名义上的 BTC 期权未平仓合约在过去五年中增长了约十倍，在 2025 年底短暂升至 1000 亿美元以上，之后在研究中约为 600 亿美元。该论文指出，这一水平高于整个 BTC 期货市场的未平仓合约。

IBIT 期权也改变了市场结构。它们于 2024 年底推出，发展速度足以与 Deribit 竞争，成为 BTC 期权未平仓合约和交易活动的领先场所。对于安克雷奇来说，这意味着市场机构今天正在评估的市场与 18 个月前的市场相比，更加深入、更容易获得，并且有着本质上的不同。

该研究的重点是比特币的波动性风险溢价。 Anchorage 将 25 delta 看涨期权隐含波动率与未来 21 个交易日内 BTC、SPY 和 QQQ 的实际上行波动率进行了比较。该论文称，BTC 的上行波动风险溢价平均约为股票基准的两到三倍，且这一差距在 2024 年之后的大部分时间里持续存在。

这种溢价就是吸引力。备兑看涨期权允许 BTC 持有者收取期权收入，同时将标的资产的风险敞口保持在指定的行使价范围内。成本同样重要：如果比特币通过罢工反弹，上行参与度就会受到限制。安克雷奇将其视为战略中的核心张力，而不是脚注。简单的 20 三角洲、30 天备兑看涨期权策略在最近 12 个月的测试窗口中表现良好。

从2025年4月30日到2026年4月30日，基础美元BTC头寸的净收益率为5.5%，而现货美元BTC下跌了19.4%。在安克雷奇的模拟中，叠加抵消了 BTC 跌幅的近三分之一。混合投资组合的年化波动率也从 40.6% 下降至 35.0%，而最大回撤则从 49.7% 改善至 44.5%。

但全周期的结果却远没有那么令人满意。当相同的未经过滤的策略延伸到整个 2021 年 10 月至 2026 年 4 月期间时，它产生了 0.5% 的负收益率，即年化收益率为负 0.1%。尽管盈亏比高达 4.38 比 1，其中 57 笔盈利交易，13 笔亏损交易，但这种情况还是发生了。

安克雷奇将这个问题描述为“在压路机前捡起硬币”。压路机是比特币出现持续、自相关反弹的趋势。在 2021 年末周期高峰期间，2023-2024 年价格从约 16,000 美元上涨至超过 70,000 美元，以及 2025 年牛市短暂将 BTC 推升至 100,000 美元以上，随着现货价格突破执行价格，空头看涨期权一再被超支。

这就是为什么该论文认为备兑看涨期权写作是一种“主动管理策略”，而不是被动收益率叠加。未经过滤的版本无论政权如何，都会卖出看涨期权。纪律严明的版本等待更好的条件。

安克雷奇测试了一个过滤器，要求基于 10 天、30 天和 50 天移动平均线堆栈的 BTC 趋势不要强烈看涨，并要求隐含波动率高于 90 天滚动平均线。退出时，该模型使用 75% 的止盈阈值、Delta 止损和到期前的两天缓冲来降低伽玛风险。

结果发生了重大变化。通过这些简单的机制和隐含波动率过滤器，备兑看涨期权贡献在整个期间上升至 23.7%，即年化 5.2%。混合投资组合夏普从 0.20 提高到 0.30，但该策略只有 44% 的时间在市场上。

安克雷奇的参数工作也缩小了可行范围。低于 10 的 Delta 是一致的，但对于许多机构的要求来说太小了。在 25-delta 以上，定向风险在 BTC 牛市期间压倒了该策略。 7 天和 14 天到期日在结构上处于不利地位，因为 BTC 的盘中波动在 θ 衰减发挥足够作用之前就产生了止损事件。该论文将有效走廊确定为 10 至 25 三角看涨期权，有效期至少为 21 天。

最有力的证据来自滚动窗口分析。在一年的时间里，各个领域的正收益率