تواجه موجة الاكتتاب العام الأولي للعملات المشفرة مشكلة كبيرة واحدة: لا تزال عملة البيتكوين هي المسؤولة

بعد أن قدمت Circle وBullish قوائم ضخمة في عام 2025، اندفعت بورصات العملات المشفرة نحو الأسواق العامة بوعد مألوف: أصبحت الصناعة أخيرًا ناضجة بما يكفي لوول ستريت. ومع ذلك، فإن أحدث الأبحاث التي أجرتها Kaiko تظهر أن الأمر ليس بهذه البساطة.

كان من المفترض أن تثبت موجة الاكتتاب العام الأولي لبورصة العملات المشفرة أن صناعة العملات المشفرة قد تخرجت من مدينة مضاربة مزدهرة إلى بنية تحتية مالية مشروعة. استأجرت هذه الشركات مصرفيين في وول ستريت، وعينت رؤساء للامتثال، وقامت بتحسين عروضها الترويجية للتأكيد على المنصات المنظمة، والتدفقات المؤسسية المتكررة، ومصادر الإيرادات المتنوعة بالقدر الكافي للبقاء في ظل سوق هابطة.

لكن تحليل كايكو وجد أن نشاط التداول في البورصة، وشهية المستثمرين، وتقييمات السوق العامة، تظل جميعها مرتبطة بسعر البيتكوين بطرق تحاول معظم هذه البورصات إخفاءها.

عندما ترتفع عملة البيتكوين، يرتفع حجم التداول، نشهد زيادة في الإدراجات، وتكافئ وول ستريت القطاع بسخاء. ولكن عندما تتوقف عملة البيتكوين أو تنعكس، فإن توقعات إيرادات الصرف تنضغط بسرعة، ويفقد سرد البنية التحتية جمهوره.

السؤال المركزي لأي شخص يشتري الاكتتابات العامة الأولية للعملات المشفرة في عام 2026 هو ما إذا كان بإمكانه تحقيق أرباح دائمة عندما لا تتعاون Bitcoin.

العام الذي أعيد فيه فتح نافذة الاكتتاب العام

لفهم سبب سعي البورصات إلى طرح أسهمها للاكتتاب العام الآن، من المفيد أن نفهم كيف يبدو عام 2025 جيدًا من مسافة بعيدة.

قامت شركة Circle بتسعير طرح عام أولي كبير بسعر 31 دولارًا للسهم الواحد في يونيو 2025، مما جمع 1.05 مليار دولار وتقييم مصدر العملة المستقرة بحوالي 8 مليارات دولار على أساس مخفف بالكامل. ارتفعت أسهمها عند ظهورها لأول مرة في بورصة نيويورك، وأرسل الاستقبال إشارة لا لبس فيها: كان لدى المستثمرين المؤسسيين شهية للتعرض للعملات المشفرة المنظمة ولم يكونوا حساسين بشكل خاص للتقييم.

تبعتها شركة Bullish في أغسطس، حيث تجاوزت الأسعار النطاق عند 37 دولارًا للسهم الواحد، وجمعت أكثر من 1.1 مليار دولار، وظهرت لأول مرة بتقييم إجمالي يقارب 13.2 مليار دولار. وكان لدى المصرفيين عرض حقيقي لتقديمه: فالتنظيم آخذ في التحسن، والمشاركة المؤسسية في تعمق، ولم تعد شركات العملات المشفرة شركات بادئة هامشية كما حددت الدورة السابقة.

كان الحماس حقيقيا، وكذلك كانت الأرقام التي تقف وراءه. ولكن ما حجبته الطفرة كان سؤالاً بنيوياً تميل أسواق الاكتتابات العامة الأولية إلى تأجيله إلى أن يصبح موسم الأرباح أمراً لا مفر منه: فهل تتمكن البورصة من الحفاظ على إيراداتها عندما تقرر الأصول الأساسية التي تحرك كل نشاطها التجاري التوقف عن العمل؟

لقد أعطانا برج الجوزاء إجابة على هذا السؤال، وقد ثبت أنها غير مريحة إلى حد ما.

في سبتمبر 2025، رفع تايلر وكاميرون وينكليفوس النطاق السعري للاكتتاب العام الأولي لشركة Gemini واستهدفا تقييمًا يصل إلى 3.08 مليار دولار، مما يعكس الطلب الحقيقي من المستثمرين خلال ارتفاع العملات المشفرة. بحلول أوائل عام 2026، ظهرت دعوى قضائية للمساهمين تزعم أن المستثمرين تم تضليلهم خلال فترة الاكتتاب العام: أعلنت الشركة عن تخفيض القوى العاملة بنسبة 25٪، والخروج من السوق، وخسارة سنوية كبيرة متوقعة، مع انخفاض السهم بأكثر من 75٪ من سعر الاكتتاب العام البالغ 28 دولارًا.

وكما ذكرت CryptoSlate وقت تقديم الطلب، فقد كشفت Gemini بالفعل عن خسارة صافية قدرها 282.5 مليون دولار في النصف الأول من عام 2025 وحده. لقد أظهر مدى السرعة التي يمكن أن تنتقل بها الشركة من الإدراج المفرط في الاكتتاب إلى ضحية لدورة البيتكوين عندما تنعكس المعنويات.

تستحق الآلية الكامنة وراء هذا الانعكاس الفهم، لأنها تنطبق على كل بورصة في قائمة الانتظار الحالية. تحقق بورصات العملات المشفرة الغالبية العظمى من إيراداتها عندما يتداول الأشخاص، ولا تزال عملة البيتكوين هي التي تقود الظروف التي تجعل الناس يرغبون في التداول على الإطلاق. يؤدي ارتفاع البيتكوين إلى إثارة حماسة التجزئة، وإعادة التموضع المؤسسي، والمضاربة على العملات البديلة، والتقلبات المرتفعة عبر فئة الأصول بأكملها، وكل ذلك يترجم مباشرة إلى دخل رسوم الصرف.

عندما تتوقف عملة البيتكوين، تنضغط الأحجام عبر الصناعة، ويبدأ دخل الرسوم الذي يبرر تقييمات الأقساط في الظهور بشكل أقل بكثير. إن عرض السوق العامة يصور التبادلات باعتبارها بنية تحتية محايدة تجمع الرسوم بغض النظر عن اتجاه السوق، ولكن الواقع العملي هو أن العديد منها لا يزال يعتمد على الأصول الأكثر عاطفية في التمويل لجعل المستخدمين يظهرون.

بيتكوين باعتبارها الضامن

يعد الجدول الزمني للاكتتاب العام الأولي الخاص بـ Kraken أيضًا مثالًا جيدًا على ذلك.

في نوفمبر 2025، تقدمت البورصة بشكل سري بطلب إدراج في الولايات المتحدة وكانت تستهدف الربع الأول من عام 2026، بعد أن بلغت قيمتها مؤخرًا 20 مليار دولار بعد زيادة رأس المال التي شملت جين ستريت وسيتاديل سيكيوريتيز. صنف تقرير CryptoSlate الشركة على أنها نضجت لتصبح مؤسسة مالية منضبطة، ودعمت أرقام الربع الثالث من عام 2025 هذا الإطار: 648 مليون دولار من الإيرادات، و178.6 مليون دولار من الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، وحجم معاملات المنصة بقيمة 576.8 مليار دولار. كانت كل هذه أرقامًا قياسية تم تحقيقها خلال فترة نشاط البيتكوين المرتفع والميول الإيجابية للعملات المشفرة.

ولكن بحلول مارس 2026، ذكرت وكالة رويترز أن شركة Kraken جمدت خطط الاكتتاب العام، حيث تشير المصادر إلى أن الشركة قد تعيد النظر في الإدراج عندما تتحسن ظروف السوق. كراكن