تريليونات من العجز الخفي: اثنان من عمالقة الصناعة يتصارعان مع نقص هائل في الأصول الرقمية غير المعترف بها، وعلى النقيض من ذلك، تستمر خزائن Hyperliquid في الارتفاع
تتكبد أكبر شركتين حاملتين لبيتكوين وإيثريوم الآن أكثر من 23 مليار دولار من الخسائر المجمعة غير المحققة، وهو تذكير صارخ بأن قواعد خزانة الشركات فيما يتعلق بالأصول الرقمية تحمل مخاطر تتجاوز بكثير ما بنيت معظم الميزانيات العمومية لتحمله. وفقًا للتقرير الأصلي، انخفضت خزانة Bitcoin الخاصة بـ Strategy بحوالي 12.8 مليار دولار من التكلفة، في حين تراجعت احتياطيات Bitmine التي تركز على Ethereum إلى فجوة قدرها 10.3 مليار دولار. الأرقام كبيرة بما يكفي لفرض محادثة حول ما يحدث عندما تنقلب الرهانات ذات الرافعة المالية على العملات المشفرة ضد الشركات التي تدعمها.
تأتي هذه الأرقام في وقت أصبحت فيه مخصصات خزانة الشركات للعملات المشفرة بمثابة اختبار حاسم للإدانة المؤسسية. كانت شركة Strategy، المعروفة سابقًا باسم MicroStrategy، هي الشركة الأكثر عدوانية في تجميع البيتكوين، حيث تمول المشتريات من خلال الديون القابلة للتحويل ومبيعات الأسهم. اكتسبت Bitmine مكانتها باعتبارها أول خزانة للإيثريوم، مما يعكس قواعد اللعبة هذه بأصول مختلفة. ولم تتنبأ أي من الاستراتيجيتين بسحب طويل الأمد من شأنه أن يترك المواقع تحت الماء إلى هذا الحد. ويتناسب حجم الخسائر الورقية الآن مع حجم الرهانات، وهذا يغير الطريقة التي ينظر بها السوق إلى هذه الشركات.
استراتيجية الخزانة تحت الماء
كان نهج الإستراتيجية يعتمد دائمًا على افتراض أن ارتفاع قيمة البيتكوين على المدى الطويل سوف يتجاوز تكلفة رأس المال. لسنوات، نجح ذلك. وأصبح سهم الشركة بمثابة وكيل ذو رافعة مالية لبيتكوين، مما أدى إلى جذب تدفقات التجزئة والمؤسسات. ولكن عندما يظل سعر البيتكوين أقل من متوسط تكلفة الاستحواذ لفترة ممتدة، تبدأ الرافعة المالية في العمل في الاتجاه المعاكس. إن الخسارة غير المحققة البالغة 12.8 مليار دولار لا تمثل عجزًا نقديًا، ولكنها تحد من المرونة المالية وتضع الشركة تحت التدقيق من حاملي السندات والمستثمرين في الأسهم على حدٍ سواء.
يختلف وضع Bitmine في التكوين ولكنه متشابه في الحجم. واجهت Ethereum رياحًا معاكسة خاصة بها، مع ضغط نشاط الشبكة وتوليد الرسوم مقارنة بالدورات السابقة. إن الخسارة غير المحققة البالغة 10.3 مليار دولار في خزانة ETH ليست مجرد مصدر إزعاج للسوق. فهو يؤثر على كيفية تقييم المقرضين للضمانات، وكيف تنظر وكالات التصنيف الائتماني إلى الميزانية العمومية، وكيف يقوم السوق بتسعير أسهم Bitmine. تعمل كلتا الشركتين الآن مع مسؤولية وهمية تخيم على تقييمهما حتى لو لم يحدث بيع قسري. إن التحول نحو ترميز الأصول في العالم الحقيقي وأدوات الخزانة الأكثر تنوعا يجعل هذه الرهانات المركزة تبدو عفا عليها الزمن على نحو متزايد.
الربح المتباين للسوائل الفائقة
وخزانة الأصول الرقمية الرئيسية الوحيدة التي لا تزال في المنطقة الإيجابية، وفقًا للبيانات، هي Hyperliquid Strategies، التي تحقق ما يقرب من 1.2 مليار دولار من المكاسب غير المحققة. هذا الوضع الغريب مهم لأنه يشير إلى أن تكوين الخزانة وتوقيتها أكثر أهمية بكثير من مجرد الاحتفاظ بالعملات المشفرة. يبدو أن استراتيجية Hyperliquid مرتبطة برمز النظام البيئي الخاص بها وأنشطة صنع السوق بدلاً من نموذج تراكم الأصول الفردية. الربح ليس مجرد خروج محظوظ؛ فهو يعكس ملف مخاطر مختلفا جوهريا لم تتكرره خزائن الشركات الأخرى.
بالنسبة لمراقبي السوق، فإن التناقض بين Strategy وBitmine من جهة وHyperliquid من جهة أخرى يسلط الضوء على خطر التعامل مع خزانة الشركات مثل صندوق مؤشر طويل الأمد فقط مع الرافعة المالية. يستفيد النظام البيئي المحيط بـ Hyperliquid من تدفقات الإيرادات التي يمكن أن تعوض عمليات السحب، في حين تعتمد Strategy وBitmine بشكل كامل تقريبًا على ارتفاع أسعار الأصول. وسيشكل هذا التمييز كيفية اتخاذ قرارات خزانة الشركات في المستقبل، خاصة وأن المعارك التشريعية في الولايات المتحدة تحدد المحيط التنظيمي حول مقتنيات الشركات من العملات المشفرة.
ماذا تعني الخسائر غير المحققة بالنسبة للسوق؟
هذه الخسائر الورقية لا توجد بمعزل عن غيرها. عندما تحمل Strategy وBitmine هذه القيمة السلبية الكبيرة، فإنها تغير دعم الشراء المتزايد الذي يتوقعه السوق. إن قدرة الإستراتيجية على جمع رأس مال جديد بشروط مواتية تتضاءل عندما يكون وضعها الحالي تحت الماء بعمق. يواجه Bitmine قيودًا مماثلة. يؤدي ذلك إلى إزالة العرض من السوق الذي كان بمثابة أرضية نفسية في الدورات السابقة. وبدون هذا الحد الأدنى، يتعين على السوق أن تجد مصادر أخرى للطلب المستدام، وقد تكون هذه العملية متفاوتة وبطيئة.
هناك أيضًا بُعد لمخاطر الطرف المقابل يسهل التغاضي عنه. إن السندات القابلة للتحويل، وقروض الهامش، وغيرها من الأدوات المرتبطة بممتلكات الخزانة هذه تخلق شبكة من الالتزامات التي تمتد إلى ما هو أبعد من الشركات نفسها. إن فترة طويلة من الخسائر في السوق يمكن أن تؤدي إلى تعهدات أو فرض تقليص المديونية الذي يرسل تموجات عبر مكاتب الإقراض. وحتى لو لم تحدث أزمة فورية، فإن الحجم الهائل للمواقف يجعلها عاملا في حسابات استقرار السوق الأوسع. لا يزال مشهد نشاط المطورين قويًا، ولكن جذب المطورين لا يترجم مباشرة إلى صحة الميزانية العمومية للشركة.
وفي الوقت نفسه، لا يتم تحقيق الخسائر غير المحققة