Una nueva narrativa para bitcoin que durará
Quienes buscan nuevas narrativas sobre bitcoin se están desesperando tanto que rozan la locura. Una cuenta criptográfica popular en X sugirió recientemente que el oro será desplazado por bitcoin porque vamos a construir centros de datos en la luna, lo que luego nos permitirá, supongo, extraer oro en asteroides, o algo así.
Sarcástico o no (y no estoy convencido de que la publicación lo fuera), si esto es lo que los expertos del mercado están propagando, la comparación de Jamie Dimon de bitcoin con "piedras mascota" podría resultar cierta. Pero quizás, irónicamente, Dimon está ayudando a crear una narrativa nueva y duradera de bitcoin al integrarlo en las tuberías de las finanzas tradicionales. Bitcoin no es oro digital. Es un activo colateral digital. La pregunta es qué parte del sistema financiero global garantizará en última instancia.
Cada día vemos surgir nuevos ejemplos: JPMorgan ha comenzado a permitir a sus clientes utilizar activos vinculados a bitcoin, y potencialmente el propio bitcoin, como garantía para préstamos. Morgan Stanley, BlackRock y más también están incorporando la exposición a bitcoin en marcos de préstamos, productos estructurados y sistemas de márgenes de cartera. Los ETF y las cuentas minoristas nuevos y más baratos, como el que acaba de anunciar Charles Schwab, están impulsando al bitcoin aún más hacia la corriente principal. Seguramente otras firmas de Wall Street seguirán sus pasos.
Pero el papel de bitcoin en ese sistema está cambiando. Durante la última década, a Bitcoin se le ha asignado un elenco rotativo de identidades. Se ha descrito como una cobertura contra la inflación, un indicador de la liquidez global, una forma de oro digital, un refugio geopolítico seguro y, más recientemente, la pieza central de la adopción institucional. Cada una de estas narrativas ha parecido, en varios puntos, convincente. Sin embargo, en el ciclo actual, todos se han derrumbado.
En este ciclo, en lugar de actuar como cobertura durante períodos de tensión en el mercado, bitcoin se está comportando cada vez más como un activo colateral bajo presión, amplificando las contracciones de liquidez a través del desapalancamiento forzado. En este contexto, la adopción institucional no está disminuyendo la volatilidad; en realidad, puede estar incrementándola.
Esta transición ofrece una explicación convincente de la triste evolución del precio de Bitcoin en los últimos tiempos.
Cuando un activo se convierte en garantía, el comportamiento de su precio cambia fundamentalmente. Ya no se celebra simplemente; se toma prestado, se apalanca, se rehipoteca y, fundamentalmente, se liquida. Esto introduce una dinámica reflexiva que se comprende bien en los mercados tradicionales pero que se subestima en Bitcoin. Cuando los precios caen, los valores de las garantías disminuyen. Cuando los valores de las garantías disminuyen, se activan las llamadas de margen. Cuando se activan las llamadas de margen, se produce una venta forzada. Esa venta hace que los precios bajen aún más, creando un ciclo de retroalimentación.
Así es precisamente como se comportan los sistemas garantizados en acciones, bienes raíces y materias primas. Bitcoin ahora está entrando en ese mismo régimen.
Por lo tanto, la verdadera narrativa sobre bitcoin es que está emergiendo como el primer activo colateral programable, neutral y comercializado globalmente del mundo. Es el canario en la mina de carbón; un activo de alta duración y sin flujo de efectivo que es muy sensible a las condiciones de liquidez.
En términos prácticos, esta nueva narrativa significa que bitcoin se comporta como un barómetro apalancado del apetito por el riesgo global. Cuando la liquidez se expande significativamente, bitcoin puede tener un rendimiento espectacular. Pero cuando la liquidez se reduce, aunque sea marginalmente, tiende a quebrar primero. En múltiples caídas recientes, bitcoin ha hecho que las acciones bajen durante días o incluso semanas, funcionando menos como protección y más como un indicador adelantado de estrés.
La caída masiva de Bitcoin en los últimos cinco meses se produjo en un contexto macroeconómico que debería haberlo respaldado: la inflación se mantuvo elevada, la liquidez global se estabilizó y comenzó a expandirse, las tensiones geopolíticas persisten y los mercados tradicionales (desde el S&P 500 hasta el oro) han tenido un desempeño sólido hasta hace muy poco. Si bitcoin estuviera vinculado significativamente a cualquiera de estas fuerzas, debería haber respondido en consecuencia. No fue así.
Hace unas semanas, cuando las acciones cayeron desde sus máximos, la gente señaló el comportamiento estable del precio de bitcoin como prueba de su capacidad de cobertura. Ha bajado un 50% en cinco meses; no es una protección para nada, simplemente se adelantó a la destrucción.
Otras narrativas populares tampoco funcionan. Consideremos la relación ampliamente citada entre bitcoin y la oferta monetaria global M2. Si bien ha habido períodos en los que bitcoin pareció seguir la oferta monetaria, la relación ha demostrado ser muy inestable, pasando de fuertemente positiva a fuertemente negativa dentro del mismo ciclo.
La misma inconsistencia aparece al comparar bitcoin con activos tradicionales. Los datos a largo plazo muestran que la correlación de bitcoin tanto con el oro como con las acciones tiende a acercarse a cero durante períodos prolongados, a pesar de los picos temporales durante regímenes de mercado específicos. Los datos más recientes refuerzan esta inestabilidad. La correlación de Bitcoin con el oro en ocasiones se ha vuelto marcadamente negativa, cayendo hasta -0,9, lo que indica no sólo independencia, sino abierta divergencia. Mientras tanto