سرمایہ کاری کے ماہر خطرے کی گھنٹی بجاتے ہیں: سرفہرست ڈیجیٹل ٹوکنز اتنے محفوظ نہیں ہوسکتے ہیں جتنا کہ دعوی کیا گیا ہے، یہاں تک کہ قلیل مدتی سرکاری سیکیورٹیز کی پشت پناہی بھی تباہ کن تباہی کو روک سکتی ہے۔

Stablecoin کے ذخائر جن کی حمایت مختصر تاریخ کے امریکی حکومتی کاغذ کے ذریعے کی گئی ہے وہ بیلنس شیٹ پر بلٹ پروف لگ سکتے ہیں۔ لیکن ایک جرمن اثاثہ مینیجر قائل نہیں ہے۔ ایک بڑی جرمن فرم میں ڈیجیٹل اثاثوں اور ٹوکنائزیشن کے سربراہ نے CoinDesk کو بتایا کہ، ان کے نقطہ نظر سے، $USDT اور $USDC مستحکم کوائن کے طور پر اہل نہیں ہیں۔ مزید پریشان کن، اس نے دلیل دی کہ ٹریژری بلز کا پہاڑ بھی اصل رپورٹ کے مطابق، اچانک لیکویڈیٹی بحران سے نہیں بچا سکتا۔

مینیجر، جو جرمنی کے سب سے بڑے اثاثہ مینیجرز میں ڈیجیٹل اثاثہ کی حکمت عملی کی قیادت کرتا ہے، نے اس طریقہ کار کا نام دینے سے روک دیا جو گھبراہٹ کے دوران ٹی بلز کو ذمہ داری میں بدل دے گا۔ لیکن ان کے تبصرے ایک ایسے لمحے پر اترتے ہیں جب ٹوکنائزڈ ٹریژریز کے ارد گرد مارکیٹ کا ڈھانچہ تیزی سے پھیل رہا ہے۔ آن چین حقیقی دنیا کے اثاثے پہلے ہی $20 بلین سے تجاوز کر چکے ہیں، بڑے ادارے ٹوکنائزڈ ٹریژری ٹریڈز لائیو طے کر رہے ہیں۔ یہ نمو لیکویڈیٹی کو فرضی کے سوا کچھ بھی سوال بناتی ہے۔

ایک تعریفی لڑائی

لیبل "stablecoin" ہمیشہ ڈھیلا رہا ہے۔ $USDT اور $USDC ریزرو میں ڈالر کے مساوی اثاثے رکھتے ہیں، زیادہ تر نقد، T-Bills، اور دیگر انتہائی مائع آلات۔ یہ ڈھانچہ پرسکون بازاروں میں کام کرتا ہے۔ جرمن مینیجر کا نقطہ نظر یہ ہے کہ استحکام کو محض اس لیے تصور نہیں کیا جا سکتا کہ ذخائر حکومت کی حمایت یافتہ ہیں۔ چھٹکارے کے لیے جدوجہد میں، استحکام کی ضمانت دینے والے بہت ہی اثاثوں کو مساوی طور پر آف لوڈ کرنا مشکل ہو سکتا ہے اگر ڈیلرز پیچھے ہٹ جاتے ہیں یا اگر منی مارکیٹ کا وسیع تر دباؤ مختصر مدت کے کاغذ کو منجمد کر دیتا ہے۔

یہ پہلا موقع نہیں ہے جب کسی ادارہ جاتی آواز نے سوال کیا ہو کہ آیا بڑے فیاٹ بیکڈ ٹوکن سٹیبل کوائن نام کے مستحق ہیں۔ ریگولیٹرز اور مرکزی بینکرز نے طویل عرصے سے خبردار کیا ہے کہ کوئی بھی نجی ڈیجیٹل ٹوکن صحیح معنوں میں مستحکم نہیں ہو سکتا۔ صرف مرکزی بینک کی ذمہ داری اس ضمانت کو لے جاتی ہے۔ تاہم، جرمن ایگزیکٹو کی تشکیل، لیکویڈیٹی کی عدم مطابقت پر تشویش کی رہنمائی کرتی ہے: روزانہ قابل واپسی کے قابل ٹوکن جو سیکیورٹیز کے ذریعے حمایت یافتہ ہیں جو کہ اگر بہت سے ہولڈرز ایک ساتھ باہر نکلنے کی طرف جاتے ہیں تو پھر بھی فرق پڑ سکتا ہے۔

اکیلے ٹی بل کیوں کافی نہیں ہیں۔

ٹی بلز دنیا کا سب سے زیادہ مائع مالیاتی آلہ ہیں - جب تک کہ وہ نہ ہوں۔ مارچ 2020 کے دوران، یہاں تک کہ چلائے جانے والے امریکی حکومتی سیکیورٹیز میں بھی مختصر طور پر لیکویڈیٹی ختم ہوتی دیکھی گئی جب ڈیلرز کے چلے گئے۔ ایک مستحکم کوائن جاری کرنے والے کے لیے جو رن کا سامنا کر رہا ہے، پتلی مارکیٹ میں ٹی بلز کو بڑے پیمانے پر فروخت کرنے کی ضرورت ٹوکن کے پیگ کو کچل سکتی ہے، اس سے کوئی فرق نہیں پڑتا کہ ضمانت کتنی ہی قدیم ہو۔ جرمن مینیجر نے جو بیان کیا وہ کریڈٹ کا مسئلہ نہیں تھا بلکہ مارکیٹ کی ساخت کا مسئلہ تھا۔ رن کو مہلک ہونے کے لیے عقلی ہونا ضروری نہیں ہے۔ اسے مارکیٹ میں فروخت پر مجبور کرنے کے لیے کافی چھٹکارے کی ضرورت ہے جس نے کاغذ کو برابری پر جذب کرنا چھوڑ دیا ہے۔

ٹیتھر اور سرکل دونوں کے پاس شائع شدہ تصدیقات ہیں جو اعلیٰ معیار کے ذخائر کو ظاہر کرتی ہیں۔ لیکن ماہر کی تفسیر اس بات پر زور دیتی ہے کہ ریزرو کمپوزیشن صرف آدھی کہانی ہے۔ فیاٹ آن ریمپ اور آف ریمپ پر گہری، مستحکم بولی سائیڈ لیکویڈیٹی تک رسائی اس بات کا تعین کرتی ہے کہ آیا ایک سٹیبل کوائن تیزی سے چھٹکارے کی لہر کو زندہ رکھ سکتا ہے۔ اس رسائی کا انحصار بینکنگ شراکت داروں، ادائیگیوں کی ریل، اور بحران کے دوران گودام کے خطرے کے لیے مارکیٹ سازوں کی رضامندی پر ہے۔

ریگولیٹری پس منظر

یہ ریمارکس ایسے وقت میں سامنے آئے ہیں جب واشنگٹن سٹیبل کوائن قانون سازی کے ساتھ کشتی جاری رکھے ہوئے ہے۔ ایک تاریخی کرپٹو بل جو کہ ادائیگی سٹیبل کوائنز کے لیے وفاقی نگرانی قائم کرے گا، کو سینیٹ کی ووٹنگ سے چند دن قبل بینکوں کی شدید لابنگ کا سامنا ہے۔ اگر منظور ہو جاتا ہے، تو قانون سخت لیکویڈیٹی اور چھٹکارے کے تقاضوں کا مطالبہ کرے گا - ایسے قوانین جو امریکی منڈیوں میں $USDT اور $USDC کے کام کرنے کے طریقے کو نئی شکل دے سکتے ہیں۔ جرمن مینیجر کا انتباہ بل کے بنیادی اصول کے ساتھ مطابقت رکھتا ہے: کہ ایک خالصتاً مارکیٹ پر مبنی استحکام کا وعدہ کمزور غیر حاضر لازمی جھٹکا جذب کرنے والا میکانزم ہے۔

بل کی حتمی شکل کے بارے میں غیر یقینی صورتحال مستحکم کوائن جاری کرنے والوں کو ریگولیٹری لمبو میں چھوڑ دیتی ہے۔ ٹیتھر اور سرکل دونوں نے پچھلے دو سالوں میں اپنے ٹریژری ہولڈنگز کو ڈرامائی طور پر بڑھایا ہے، جزوی طور پر نئے قواعد کی توقع میں۔ پھر بھی ماہر کی تفسیر بتاتی ہے کہ تعمیل حفاظت جیسی نہیں ہو سکتی۔ انہوں نے کہا کہ T-Bills کی کوئی رقم، قرض دینے والے کے آخری ریزورٹ بیک اسٹاپ کو نقل نہیں کر سکتی جسے مرکزی بینک رقم فراہم کرتا ہے۔

ان ٹریڈرز اور ڈی فائی پروٹوکولز کے لیے جو ڈیفالٹ ڈالر آن چین کے طور پر $USDT اور $USDC پر انحصار کرتے ہیں، انتباہ صرف ریزرو کمپوزیشن ہی نہیں بلکہ لیکویڈیٹی حالات کو دیکھنے کی یاد دہانی ہے۔ اسٹیبل کوائن کی حقیقی صحت کا اندازہ اس بات سے لگایا جاتا ہے کہ تناؤ کے واقعے کے دوران چھٹکارے کتنی جلدی پورے ہوتے ہیں - ایسی چیز جو اس وقت تک قابل آزمائش نہ ہو جب تک کہ بہت دیر نہ ہو جائے۔ جیسا کہ آن-چین حقیقی دنیا کے اثاثے بڑھتے رہتے ہیں، ٹوکنائزڈ ٹریژریز، سٹیبل کوائن کولیٹرل، اور ڈیلر بیلنس شیٹس کے درمیان باہمی تعامل مارکیٹ کے سب سے کم قابل قدر رسک چینلز میں سے ایک رہے گا۔